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中美期指基差模式對比

中美期指基差模式對比

股指期貨基差作為投資股指期貨市場的重要參考指標之一,長期以來一直受到投資者的高度關注。2010年4月16日中金所上市了境內第一個股指期貨品種,即滬深300股指期貨IF ,IF上市初期長期升水。隨后在2015年4月16日,中金所同時上市了上證50股指期貨IH以及中證500股指期貨IC,三個品種對應的現貨指數也是市場認可度最高、影響面最廣的三個寬基指數。在經歷了2015年市場大幅波動之后,三大期指均進入深度貼水狀態。隨后期指基差出現了結構性分化,IF以及IH升貼水互現,IC則長期貼水。

國內期指由于上市較晚,因此歷史交易日較少,基差的規律性不足。我們試圖以滬深300股指期貨(IF)以及小型標普500股指期貨(ES)為例,對比中美各具有代表性的股指期貨基差情況,分析不同市場環境下的基差模式。


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分紅影響不同

由于股指期貨對應的現貨指數對于成分股分紅的處理一般都是任其回落,因此股指期貨的價格就包含了投資者對于從觀察日至交割日期間的成分股分紅對指數造成影響的預期。

觀察滬深300以及標普500實際分紅點數可以發現,滬深300成分股分紅常集中于年報公布后的6月、7月,而標普500成分股基本選擇季度分紅。因此在圖38中,滬深300股息點曲線在6月、7月大幅上行,而在其他月份幾乎不變,而標普500股息點近似于一條均勻的直線,即每個交易日分紅對指數的影響相當。

那么體現到股指期貨上就是,IF的6月、7月、9月、12月合約在上市初期(分別在T-1年11月、T年6月、T年2月、T年5月上市),即包含了對于指數分紅的預期,同時分紅預期點位與時間并不成正比;而對于ES,成分股分紅對每一個合約的影響與合約到期時間呈正比。

假設投資者的預期總是正確的,或者說偏差不大,那么在這種情況下,IF基差不可避免的會出現季節性影響,而ES則不會出現。


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期限結構不同

股指期貨同時存續若干個不同到期時間的期貨合約,IF同時存續當月、次月、當季、次季四個合約,而ES同時存續當季、次季、隔季(剔除成交量較小的超遠到期合約)。

不同到期時間的期貨合約基差構成了股指期貨基差的期限結構,以2019年1月21日至2019年3月14日為例,此時段IF同時存續IF1903、IF1906、IF1909,而ES同時存續ESH19(三月)、ESM19(六月)、ESU19(九月)。

對比圖3與圖4可以明顯的看出,相比ES簡單穩定的期限結構,IF的期限結構復雜多變,并不常與時間呈正比。


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極端行情基差不同

分別考察2008年次貸危機期間以及2015年“股災”期間,標普500股指期貨基差以及滬深300基差情況,可以看到兩者整體均從升水狀態轉為貼水狀態(標普500由美聯儲降息主導,滬深300由現貨下跌主導,央行降息為次要因素)。

相比ES基差的小幅波動,IF基差貼水幅度明顯更大,同時在極端行情中,IF基差率常出現尾端異常值,例如-10%左右的不合理基差率。


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收斂速率不同

以IF1906、 ESM19(六月)及IF1909、 ESU19(九月)為例,考察滬深300股指期貨以及標普500股指期貨合約基差的收斂速率,可以發現ES基差更多以時間為基準均勻收斂,而影響IF基差收斂的因素則更多,并不以時間為唯一維度。


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責任編輯:張玉潔

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