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警惕膠價上行可能 利用看跌期權構建比例價差組合

警惕膠價上行可能 利用看跌期權構建比例價差組合

一、 主產國產出情況轉好,橡膠供應仍處高位

  (一) 全球橡膠產能增長停滯,但仍處高位

  根據ANRPC主產國新種植面積及總種植面積數據來看,自2018年起,橡膠新種植面積已連續兩年縮減至10萬公頃以下。總種植面積基本與前幾年持平,維持在1215萬公頃左右,目前全球產能增速逐漸趨緩。

  盡管ANRPC預計2019年開割面積高達928.99萬公頃,同比增長2.48%,不過1-4月實際產出情況并不樂觀,2019年1-4月主要成員國共產出橡膠346.57萬噸,同比減少6.24%,主要原因可能在于干旱所帶來的影響。目前ANRPC尚未更新各國最新產出數據,從之前頻發的東南亞干旱以及印尼病蟲害消息來看,今年的產量可能會受到一定影響。目前東南亞天氣好轉,產出逐漸恢復正常,上游產出情況對膠價的利好支撐正逐漸減少。



  (二) 限制橡膠出口方案的期限將不會得到延長

  泰國、印尼、馬來西亞、越南是主要的橡膠出口國,2018年累計出口量下降至1012.59萬噸,同比減少了2.88%。一方面原因在于印馬泰三國的出口減少政策,另一方面原因在于下游需求的減少。

  今年前4個月三大出口國進一步降低了出口水平,3大橡膠主產國累計出口量下降了約26.89萬噸。其中以印尼的降幅最為明顯。1-4月印尼累計出口橡膠85.15萬噸,同比下降16.63%。

  但8月19日消息稱,泰國將不會延長限制橡膠出口方案的期限。預計未來各個出產國仍將積極通過砍伐膠林、補貼等其他政策提振膠價。


  二、 國內橡膠整體供應量略有下降

  (一) 天然橡膠供應預期下滑

  目前我國橡膠供應仍大部分來源于進口,不過自2018年起,天然橡膠進口量有明顯下降。

  據海關總署數據顯示,今年1-6月我國累計進口天然橡膠106萬噸,相比去年同期減少了13萬噸。雖然6月進口量受到合成橡膠進口政策的影響回升至22萬噸,與去年同期基本持平,但是結合2019年上半年累計進口量來看,天然橡膠進口整體仍處于下降趨勢。

  就國內生產而言,前4個月的生產數據與去年基本持平,累計產量約為8.93萬噸。不過此前云南、海南橡膠(601118,診股)主產區持續干旱或對今年下半年國內整體橡膠產量造成一定影響。


  (二) 合成橡膠產量穩定增長,進口新政影響明顯

  目前中國的合成橡膠產量增長速度列世界第一位,2018年累計產出同比增長率達到了7.1%。從數據上看,2019年1-7月累計合成橡膠產量有了進一步的提升,達到398.8萬噸,同比增加26%。

  進口方面,2018年我國共進口合成橡膠441萬噸,其中天然橡膠與合成橡膠的混合物高達295萬噸。而今年對合成橡膠進行嚴查的海關新政則對4-6月的進口量產生了明顯影響。4月進口量大幅增長至37萬噸,新政施行后,2019年上半年合成橡膠進口總量較去年同期減少6.07%,主要是6月進口量進一步下滑所致,6月單月進口量較去年同期大幅下降15萬噸,相比5月進口減少量增加了6萬噸。


  三、 下游汽車消費情況不佳,實際輪胎消費好于預期

  (一) 輪胎產出、出口情況好于預期

  國內輪胎行業進入17年增速逐步放緩,去年累計產量增長近1%。2019年輪胎行業受政策及自身產能過剩等因素影響,20年來首次出現產量下降,第一季度降幅尤其明顯。今年1-3月輪胎累計產量同比依然下降了10.85%,不過根據國家統計局數據,第二季度輪胎產量有所提升,目前1-7月累計產量達到51530.2萬條,累計產量的同比變化已由負轉正,增長率達2.7%。

  國內輪胎出口受去年年末歐盟、今年年初美國的雙反政策影響較大,今年全鋼胎、半鋼胎出口方向由原先的美、歐逐漸向中東轉移,國內大型輪胎企業的利潤來源也逐漸轉向海外投資設廠。我國貿易商通過“一帶一路”等方式,尋求其他的出口路線,據消息稱,今年1-5月輪胎重鎮山東省東營市向“一帶一路”沿線出口輪胎產品超過40億元,同比增長約30%。

  從海關公布的整體出口數據來看,輪胎的出口數據表現并沒有出現想象中的下滑,在經歷了前兩個月的低迷后,今年前6個月累計出口輪胎達24891萬條,同比增長5.40%。從具體數據來看,目前對歐盟輪胎出口并未受到太大打擊,1-6月出口仍有小幅提升,出口金額為12.86億元。但對美輪胎出口出現明顯下滑,1-6月出口下降至8.459億元,同比減少約2.58億元。雖然整體出口情況好于預期,失去大量美國市場后,未來國內輪胎出口仍可能遇到發展瓶頸。

  (二) 汽車行業持續低迷

  2018年國內汽車行業進入寒冬,全年累計產、銷量分別出現了不同程度的下滑,2780.92萬輛、2808.06萬輛的產、銷量數據分別同比下降了4.16%、2.76%。

  而今年從年初起,汽車產銷量下滑的形勢就仍在繼續,根據汽車工業協會的數據,前7個月汽車產銷量為1393.30萬輛以及1413.20萬輛,分別同比減少了13.50%、11.40%。盡管相比之前的發展狀況,汽車行業略有所好轉,但其整體低迷的趨勢對于國內輪胎的產銷仍會造成一定影響。


  四、 基本面總結

  目前全球宏觀經濟在貿易戰的影響下,仍未見明顯起色,目前在宏觀層面尚未出現能夠支撐商品價格上行的因素。未來能夠對膠價產生較大影響的國際事件仍非貿易戰莫屬,需密切關注談判進展以及具體橡膠制品關稅加征情況。

  從供給上來看,發生嚴重厄爾尼諾現象的可能性已經下降,不過仍需關注未來天氣情況。從泰國產區降雨逐漸恢復、越南加大出口力度等消息判斷,天氣對于主產區的影響正逐漸減弱。從供應上來看,今年整體供應水平可能略不及去年,但仍處高位。

  截至6月數據,海關對于合成橡膠進口的嚴查效果仍在持續發揮。我國6月天然橡膠進口量與去年基本持平,累計進口量略有所減少。結合1-6月的進口數據及我國產地天氣情況來看,我國天然橡膠供應略有減少。

  需求方面,汽車行業相比前幾個月略有所起色,但整體仍相對低迷。輪胎行業出口數據明顯好于上半年的市場心理預期,但仍需警惕因貿易戰而帶來的出口瓶頸。

  五、 期權策略分析

  綜上所述,目前宏觀面對于膠價支撐不足,今年上游供應雖有一定概率回落,但預計仍處高位,且近幾個月進入東南亞主產國高產期。短期內仍認為膠價震蕩下行可能性較大,但因目前橡膠價格已處相對低位,且下游行情相比預期有一定起色,實際消費情況好于預期,仍需警惕價格上行風險。針對這一判斷,相關策略設計如下:

  保守策略:

  鑒于當前基本面有一定上漲風險,并綜合考慮到01合約未來可能存在的下跌。穩妥起見,考慮當RU2001價格跌至11000元/噸附近時,賣出RU2001P10500期權賺取時間價值。若價格短期內大幅下跌,則考慮賣出行權價格更低的虛值看跌期權,若價格短期內大幅上漲,則放棄交易機會。

  進取策略:

  基于未來價格可能略有下跌,同時為了防范上漲風險,可以考慮構建看跌期權比例價差組合。該策略由賣出四手行權價為10250元/噸的RU2001看跌期權以及買入一手行權價為11250元/噸的看跌期權組成,計劃偏長期持有。

  根據8月23日收盤行情來看,RU2001合約收盤價格為11385元/噸,RU2001P10250合約當日成交均價為144元/噸,RU2001P11250合約當日成交均價為495元/噸。每一套賣出比例價差策略組合產生的凈權利金收入大約為810元。投資者可以根據自身風險偏好,調整賣出期權對應的行權價。

  構架看跌期權比例價差組合以賺取時間價值為主要目的,且在標的價格小幅下跌時收益較高,且防范了價格大幅上漲的風險。

  不同時間、價格下的策略平倉收益曲線由下方左圖給出,以持有四個月,價格跌至10750元/噸為例,每套策略收益約為5700元。當價格小幅下跌時,隨著該策略組合的持有時間越長,獲取收益的概率越大。而另一方面,在標的價格上漲時,只要長期持有該策略至到期,也能夠保證獲取少量的穩定收益。該策略持有兩月后盈虧平衡點在10700元/噸附近。


  資金準備方面,當標的價格大幅波動時,會使得本策略所占用保證金增加,預計每套策略運行期間最大資金占用為60000元。收益方面,以標的價格下跌至11000元/噸,持有三個月為例,屆時平倉年化收益率約為19.77%。若價格進一步小幅下跌,則繼續持有年化收益率更高。

  風險提示:賣出期權對保證金占用較大,且標的價格短期內大幅波動時有追保風險,若價格在一個月內跌破10750元/噸時,則需根據實際情況考慮平倉可能。
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