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CTA策略有效環境和失效環境研究

CTA策略有效環境和失效環境研究

  策略的擇時和策略權重的動態調整尤為重要


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目前國內二級市場交易策略的機構化、同質化呈現日益增強的特點,在通過大類資產配置實現全天候投資組合的收益穩定性和持續性過程中,策略的擇時和策略權重的動態調整顯得尤為重要。本文從CTA策略的市場環境適應性、有效性及失效情況層面進行分析,旨在探索CTA策略的市場環境適應性和策略擇時的方法。


 [CTA策略的表現]

CTA策略按投資邏輯分為趨勢策略與套利策略,趨勢策略即追漲殺跌,但在行情振蕩,或者一個趨勢結束另一個趨勢開始時會出現虧損;而套利策略,捕捉產業鏈波動規律的機會,以差價和波動獲取盈利。

目前國內大部分CTA策略還是主要利用趨勢的肥尾特點,以趨勢策略獲取利潤,因此,我們用趨勢策略的表現來表征整個CTA大類策略的業績情況。

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表為國內CTA子策略占比情況

趨勢策略與市場方向性和波動率成正比。也就是說,趨勢性上漲或下跌時,CTA策略可以獲得非常可觀的收益,我們將該類行情區間定義為CTA策略的有效區間;當市場呈現趨勢逆轉或振蕩時,CTA策略表現較差,這段時間行情為CTA策略的無效區間。

2016年“商品牛”

2015年股票市場處于牛市周期,但隨著下半年大跌和2016年“熔斷”事件的發生,陷入寬幅振蕩行情。而2016年,國內期貨市場在供給側改革政策面引導下,大量資金從股票市場涌入商品期貨市場,商品期貨市場迎來了趨勢性行情和波動率提升,CTA策略同年表現非常亮眼。

2017年高位振蕩

2017年商品期貨市場全年整體處于高位振蕩格局,難有持續性的趨勢行情,許多中長線的CTA策略因此受挫,但短線策略獲取了尚可的收益(日內CTA策略因子較日間因子業績表現優異)。從相對長期的時間窗口看,商品期貨市場自2016年年底的下行拐點后,在2017年年初企穩回升,但在2017年2月開始繼續大幅度下行,接下來的6月企穩行情也僅僅維持了3個多月,隨后繼續下行盤整。2017年的商品期貨市場行情主要發生在2017年6月至9月初,受環保限產和供給側改革持續性推進的影響,黑色系鐵礦石、焦煤、焦炭和螺紋鋼等品種出現了方向性和波動率提升的行情,即趨勢行情,CTA策略依托該區間行情奠定全年的業績表現。為契合2017年行情特點,CTA策略偏向短線策略,在2017年最后兩個月,商品市場極端行情頻發,CTA短線策略也大量失效。

2018年階段性趨勢

2018年商品期貨市場行情處于大周期的寬幅振蕩中。受不同品種行情走勢影響,全年商品市場行情分成階段性的方向性和波動率提升的行情。

2018年初黑色系品種出現暴跌行情,隨后受政策影響,行情開始振蕩上行。4月,蘋果暴漲后維持高位振蕩,在2018年走出一輪氣勢磅礴的行情。7月中下旬,PTA啟動連續上漲行情,一個多月,上漲了39%,之后受其他因素干擾,連續下行,下跌了30.31%。而在11月中下旬,受中美貿易摩擦影響,商品期貨市場整體從振蕩上行轉為急速暴跌,各大板塊都有不同程度的下行,其中黑色系、化工類跌幅較大,具有風險規避屬性的貴金屬穩中有升。12月,中美貿易摩擦稍有緩和,市場維持振蕩,年末方向性和波動率提升得并不是十分明顯。

2018年,CTA策略受益于市場階段性行情,外加CTA策略自帶屬性“CrisisAlpha”,全年CTA策略表現尚可。

以南華商品指數為例,定性回顧分析了商品期貨市場近3年的行情走勢,將近3年的時間窗口定性劃分為以下區間:2016年3月到2016年年底,市場整體呈現較好的連續上漲行情,然后開始小幅回調;直到2017年6月份重新恢復上漲趨勢;2017年9月至2018年3月整體呈現振蕩行情,并無明顯趨勢;隨后的行情小級別的上漲和下跌行情交替出現,共分為7個區間。

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圖為南華商品指數走勢

我們認為方向性和波動率提升的行情,是適宜CTA業績增長的有效區間。趨勢策略盈利的深層邏輯在于市場的非有效性,其價格變化滯后于價值變化,從而產生價格趨勢的“厚尾效應”,當標的資產價格出現持續較長時間的上漲或下跌時,即形成趨勢性行情,其厚尾效應越明顯,趨勢策略業績表現越亮眼。

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圖為期權跨式組合收益與CTA策略收益對比

從另一個角度來看,趨勢策略是以價格的突破確認為上漲或下跌趨勢信號觸發,隨后入場,同時設置止損出場。這整個過程(做多與做空)與跨式套利非常類似,即同時買入一個看漲和看跌期權,在入場做多/做空之后,價格持續上漲/下跌能夠獲得較可觀的正收益;入場之后,價格只在一個小范圍內波動,收益則會很低甚至形成虧損。這種套利的組合本質其實就是做多波動率。因此,從這個角度來看,趨勢策略其實是一個做多波動率的策略,因此,趨勢策略的業績表現直接受市場波動率大小的影響。

 [CTA策略的區間特征]

下面我們從兩個維度即波動率和趨勢性來表征方向性和波動率提升的行情,定量驗證CTA策略區間特征。

CTA策略是做多波動率的策略

波動率往往被用來測量市場的不確定性,波動率上升意味著市場的不確定性增加,而波動率下降則代表市場不確定性的降低。與金融資產價格類似,波動率同樣具有周期性,而波動率的周期在很大程度上是市場參與者的不同行為作用的結果,因此波動率也是金融資產重要的定價指標之一。

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圖為CTA策略收益率與南華商品指數波動率對比

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表為CTA策略業績與不同周期南華商品指數相關系數

CTA策略是做多波動率的策略,其業績表現與波動率緊密相關。在波動率放大的市場環境下,CTA策略往往具有可觀的盈利表現。從國內私募基金CTA策略業績表現與南華商品指數波動率的簡單對比中,可以看出兩者具有一定程度的相關性。通過進一步定量分析,CTA策略業績與不同周期的南華商品指數波動率均成正相關性,即市場波動率上升,CTA策略業績提高。圖中,南華商品指數30日波動率與CTA策略業績相關系數是0.2239,在統計上具有顯著正相關性。

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圖為行情區間劃分結果及區間波動率描述

2015年股指期貨限倉,此消彼長的作用促使大量資金涌入商品期貨市場,配合2016年商品牛市,CTA策略業績頗豐。進入2017年,全球范圍的波動率整體開始下滑,國內商品市場也由20%的波動率下降至10%左右。因此,不能以全部時間窗口歷史波動率數據,分析波動率所處的四分位,應根據區間長度不同回溯每個區間時點的波動率所處四分位區間。

趨勢策略是做多波動率的策略,市場波動率處于高位,CTA策略大概率會有很好的業績表現。上述表征的7個區間中,區間2、區間4是波動率分位相對于上一個區間有所下降,故對應的CTA策略業績也比較差。而波動率處于高位的區間1、區間3、區間5、區間6和區間7都較上一個區間的波動率位置有所升高,而與之對應的CTA策略收益情況也有所上升。

CTA策略是捕捉強趨勢性行情的策略

行情趨勢性主要受市場趨勢的方向和趨勢強度不同程度的影響,依此將行情劃分為三個種類:分別為上漲趨勢、下跌趨勢和振蕩趨勢。采用類ADX指標和標準化區間漲跌幅來量化市場行情的趨勢性特征。

類ADX指標是在經典ADX指標(趨勢強度指標)的基礎上,進行了參數和算法優化,降低指標的滯后性。ADX指標是由WellesWilder設計開發,可以幫助非定向衡量趨勢的整體強度。ADX指標值在0—20是振蕩行情,25—50是強趨勢行情。標準化區間漲跌幅可以度量價格漲跌的速率,其公式為:區間漲跌幅/區間長度。

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表為行情區間劃分結果及區間趨勢性描述

3年的時間窗口中,行情基本是不規則出現的,在2017年三季度初到2018年四季度初超過一年的時間里,市場處于振蕩行情。采用區間幅度指標和類ADX指標對區間走勢強度的衡量結果基本一致,區間2、區間4的趨勢強度較低,行情偏振蕩。根據對CTA策略有效區間和無效區間的定義,對CTA在7個區間的業績表現進行了統計分析,趨勢性明顯的區間1、區間3、區間5、區間6和區間7都是CTA有效行情區間。

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圖為類ADX指標抬頭,進入CTA有效區間

 [小結]

2019年上半年,國內商品期貨市場交投活躍,行情整體振蕩上行。黑色系漲幅居前,鐵礦石漲幅最大,主導黑色系行情走勢;農產品在上半年觸底企穩,進入價格緩慢抬升過程;美聯儲降息預期、全球貿易摩擦升級使得貴金屬一路上行。

通過對歷史數據的定性和定量分析,驗證了CTA策略區間有效性理論,即通過對波動率和趨勢性(類ADX指標)分析,我們可以有效地找到適宜CTA策略成長的行情區間。目前,類ADX指標值25.16,則市場行情走勢進入趨勢行情階段,但趨勢強度不明顯;從區間5、區間6、區間7的波動率四分位來看,波動率正呈逐步放大趨勢,且當前波動率處于極低四分位區間,近期更有放大趨勢。隨著市場趨勢性逐步進入強勢階段和市場波動率中樞逐步回歸抬高,CTA策略有望獲得可觀的收益。

(作者單位:對外經濟貿易大學金融學院在職高級研修班)

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